zxvisual/E+ via Getty Images
Estes são tempos interessantes na economia global, com muitos países já vendo desafios na recuperação pós-pandemia mesmo antes do recente aumento nos preços do petróleo. No Brasil, enquanto setores como a construção estão indo muito bem, o PIB deve desacelerar de 5% em 2021 para 1% a 2% em 2022 e 2023, e a produção industrial está encolhendo há vários meses, com a leitura mais recente continuando abaixo alguns níveis antes da pandemia.
O que é interessante para uma economia é muitas vezes interessante para seus bancos, e também Itao Unibanco (ITUB). As tendências recentes aqui foram muito positivas, e a administração não teve vergonha de guiá-los para um crescimento sólido em 2022, mas o mercado não está comprando essas previsões agora.
O Itaú raramente foi meu banco favorito na América Latina, mas eu adorava ações em março do ano passado no que eu achava que eram profissionais de resgate subvalorizados. Desde então, o ADR gerou um retorno excedente de 25%, superando outros bancos brasileiros, como Banco Santander Brasil (BSBR) e Bradesco (BBD), bem como opções da América Latina, como Banco do Chile (BCH), Colômbia (CIB), CredeCorp (Porta). Esse desempenho é marcado com um asterisco, embora as ações domésticas não tenham sido tão fortes, caindo quase 10% e ficando atrás da BOVESPA.
Neste momento, essas ações parecem estar subvalorizadas, mas estou preocupado com o risco de revisão para a administração e as perspectivas de venda para este ano. Então, novamente, esse risco é mitigado pelo fato de que a rua não acredita nesses números agora de qualquer maneira.
Eles podem atingir a marca?
Nos anos em que acompanho o Itaú, geralmente sinto que a administração costuma ter uma visão excessivamente otimista de suas perspectivas. No entanto, a orientação da administração nos últimos quatro anos não pandêmicos não foi ruim, com um histórico de quase 50/50 de atender ou superar as expectativas iniciais para este ano.
O Itaú espera um bom ano em 2022. Para começar, o banco espera um crescimento sólido dos empréstimos, com um crescimento de 21% ano a ano nos empréstimos no Brasil no quarto trimestre, com expectativa de moderação para 12%, ainda forte. Crescimento de 15% para todo o ano de 2022. A previsão do Bradesco não é muito diferente, com este banco buscando um crescimento de 10% a 14%.
A Etau também está alavancada para taxas mais altas, e as taxas estão tendendo a subir no Brasil à medida que o banco central tenta controlar a inflação. O Itaú tem muita exposição a áreas como empréstimo com cartão e linhas de crédito rotativo, pois há não apenas uma melhor sensibilidade à taxa de juros no Itaú, mas também uma maior demanda do usuário final. Com isso dito, a administração espera um aumento impressionante de 21% a 24% ano a ano na receita líquida de juros com clientes.
No entanto, chegar a esses números pode ser difícil agora. Essa orientação foi introduzida antes da invasão russa da Ucrânia, e tenho algumas preocupações sobre como esse evento afetará a economia global em 2022 e 2023 (ou seja, por meio de preços de energia mais altos). Além disso, já havia outros desafios na economia brasileira, como a já mencionada fraqueza na produção industrial e um setor agrícola agrícola mais fraco devido ao mau tempo.
Da mesma forma, não sou a favor da capacidade do Itaú de atingir sua meta de gestão “sustentável” de longo prazo de 20% de ROE. Acho que a empresa vai se recapitalizar por alguns anos para impulsionar o CET 1 e compensar o aumento dos ativos ponderados pelo risco (de crescimento dos empréstimos). Também vejo aumento da concorrência de empresas de fintech não bancárias que capturam parte da receita do consumidor de maior margem do Itaú ao longo do tempo.
Com isso dito, acho que 20% é mais provável que seja uma marca d’água alta do que uma meta alcançável em um ano ou mais. Olhando para o argumento contrarrevolucionário, no entanto, noto que o Itaú está investindo recursos significativos em seus próprios recursos digitais e pode muito bem provar que pode “combater fogo com fogo” e afastar a concorrência mais séria no setor de TI espaço fintech.
Melhoria de crédito pode ser subestimada
Uma área em que não me preocupo com o Itaú é a linha de crédito. Embora o índice de inadimplência tenha aumentado ano a ano no quarto trimestre e mais descontos sejam prováveis em 2022, o índice de inadimplência ainda está em declínio e o banco ainda possui reservas fortes em comparação com as ruins. Dívida (cobrindo 241% do crédito mal parado no quarto trimestre). Da mesma forma, embora as provisões provavelmente aumentem em 2022, acho que isso deve ser visto no contexto de um forte crescimento dos empréstimos.
Oportunidades fora do Brasil podem ser subestimadas
O Itaú é em grande parte um banco brasileiro, com 85% de seus empréstimos no Brasil e 90% de sua receita operacional gerada lá, mas acho que o mercado pode reduzir algumas oportunidades de crescimento fora do Brasil.
Paraguai e Uruguai são duas pequenas operações no esquema maior, mas estão obtendo bons retornos. Na Argentina, o Itaú dá grande ênfase aos empréstimos corporativos e de tesouraria, além de investir na criação de um banco digital independente. A administração também continua investindo no Chile e na Colômbia, com o objetivo de alcançar melhor volume.
Uma área em que o Itaú parece satisfeito é o México, onde a administração disse estar interessada em uma aquisição Grupo de Cidadesas operações do Banamex naquele país.
o olhar
Meus sentimentos no Itaú hoje são principalmente de que a administração está administrando bem o negócio e tem algumas oportunidades atraentes de crescimento, mas os desafios gerais podem não ser subestimados no momento e podem representar o maior risco para a direção. No entanto, mesmo quando uso o que parecem ser suposições conservadoras em relação à orientação da administração e às médias do lado da venda, as ações acabam parecendo subvalorizadas.
Minha entrada de modelagem aumenta a taxa de crescimento dos lucros principais de longo prazo em 7% a 8%. Mesmo que o pagamento de dividendos tenha disparado na próxima década, não acho provável um ROE de 20% ano a ano, mas o ADR ainda parece perto de 25% subvalorizado. Modelo. Da mesma forma, as ações parecem estar subavaliadas em mais de 15% do valor patrimonial, mesmo com uma estimativa de retorno sobre o patrimônio líquido próximo a 150 pontos base abaixo do sell-side médio.
linha de fundo
Há claramente uma desconexão entre o que a administração do Itaú espera para 2022, o que os analistas do lado da venda estão modelando e o que o mercado espera. Embora eu ache que possa haver mais riscos gerais aqui do que algumas das expectativas otimistas estão reconhecendo, as ações parecem estar descartando um pouco a perspectiva de baixa. Novamente, embora este não seja meu banco preferido na América Latina, é difícil para mim argumentar que as ações não deveriam estar sendo negociadas em alta.